2023年5月13日星期六

【會計邏輯學】財務警告訊號: 黃旗 (Yellow Flag)

前言

在公司素質變壞之前，三報表會給出不同的警示提醒投資人，以下先歸納出5個指標。

1. B/S質素變差

現金變少
債務變多
庫存增加: 反映銷售變差/貨品需求變低，需要去庫存

2. 商譽佔比過高

每當公司進行併購(M&A)，商譽便會增加，所以商譽數值大不一定是反映公司有問題，要視乎公司的發展策略是否側重於M&A。
風險

商譽，同時是代表對被收購公司所支付的溢價(相對於市值所付出的額外收購價值)。如果支付溢價越高，代表該收購性價比愈低。
商譽過高，亦會將公司暴露於日後Goodwill write-down的風險。

3. 毛利率變差

毛利率受2個因素影響

銷售收入 (P x Q)

產品需要降價
銷售量下跌

銷售成本

供應鏈成本上升
原材料價格上升
...

4. 過高的Stock Based Compensation (SBC)

SBC過高會令現有股東的股份被稀釋(diluted)，更多補充會在另一篇文章作介紹。

5. 利潤遠高於自由現金流

在【會計邏輯學】【I/S】損益表101提及過，利潤運用應計會計準則 (Accrual concept)入帳，而現金流量表記錄實際收現金及付現金情況。
如果一間公司的利潤長時間遠高於FCF，反映公司有機會利用非現金項目(例: 資本化支出)去修飾利潤數字。

Source: https://twitter.com/Brian_Stoffel_/status/1655944527931392007

2023年4月14日星期五

【故值】絕對估值: DCF概念介紹

概念介紹

DCF (Discounted Cash Flow)模型的理念是，公司的公平值/真實價值(fair value/intrinsic value)，是由未來公司所產生得來的現金流，再折現而來的。當中有3個重點，分別是

收入增長率 (最準確): 下一年的收入增長，通常都會在Q3及Q4公司會在earnings call入面提及。
自由現金流比率 (在業務基本面沒有重大變化時，理應變動不大): 觀察過去5年的比率變化。
折現率: 計算WACC。

有人說，DCF太多主觀成份，即是"亂估"，所以準確性低，這留到最後再回應。

模型可以分成4個部分

第一、基本資料

公司的資本結構、財務成本、現金等情況。
Discount rate = WACC = 未來現金流的確定程度，確定程度越高，discount rate越低，i.e. 國債的折現率(無風險利率)<Tesla的折現率

WACC計算 = We x Ke + Wd x Kd x (1 - Tax) ~~+ Wp x Rp~~

Ke = rf + Beta x ERP

ERP = Required return over risk-free rate

Kd = Interest Expense/Interest-bearing Debt

【會計邏輯學】Unit Economics (單位經濟): 總論

導言

單位經濟（unit economics）故名思義就是將業務表現（營收、與營收連動之成本與費用等）用某個特定的「單位」來衡量，如 per user、per order、per service，是在分析財報的另一個高級應用。透過 unit economics 來分析，可以找出影響公司發展的關鍵要點。

當得出「單位」定義後，有4個邏輯十分重要，分別是

每單位收入目的: 找出佣金率
每單位變動成本(Variable Cost)目的: 增加產量對Bottom Line的影響
每單位固定成本(Fixed Cost)目的: 找出「每單位經濟」
每單位經濟: 即是每生產一單位的Profit/Loss

【會計邏輯學】什麼是Non-GAAP?

Non-GAAP

經常會在年報中見到GAAP這個字眼，其實是美國會計的一個要求，目的是標準化會計報表，更易對公司作比較。GAAP的細節我們會跳過，因為今天的重點是Non-GAAP，其實就是跟將NP、EBITDA等結果，扣除一次性、不規律及非經常性項目以得到一個標準化數字，消除扭曲結果的因素。

Non-GAAP EBITDA

EBITDA其實是量度公司產生現金流的另一個指標，要計算EBITDA，除了需要在盈利上剔除利息及稅務支出外，更需要去除非現金支出如折舊等。

【會計邏輯學】〖Ratio〗投入資本報酬率 (ROIC)

目的

找出利用資本投資的回報率 (return generate from its capital investment)，反映公司分配資本的效率 (i.e., 用$1資本可賺取更高利潤)。

解讀

ROIC - WACC = 價值創造
公司發展路徑: 低ROIC → 致力提高ROIC → 達致高ROIC → 增長業務
如果公司沒有競爭優勢，ROIC最終會走向WACC
ROIC適合用於成熟型公司，年輕公司則會集中將資源放在護城河建立
低ROIC反映的問題

低ROIC代表公司營業產生的利潤變低，缺少額外資本，令公司錯失投資新增長的機會，加快ROIC下降速度，形成惡性巡環。
會令更少投資者向公司提供新資本。
由於業務資源變少，公司會更聚焦短期目標，放棄前期投入創造長遠護城河 (例如投入更少資源到R&D上)。

【會計邏輯學】【C/S】自由現金流 (Free Cash Flow)

FCF定義

FCF = 有多少現金可以用來返還給股東 (e.g. 派股息、回購)或幫助公司發展。

FCF重要是因為他顯示了公司有沒有足夠的現金去維持現有的營運狀態及增長。同時，+ve FCF更讓公司有權將現金以股息等方法回饋股東。
國外投資人經常強調「Capital Allocation」，簡單來說就是如何運用FCF。

如果FCF持續一段時間是負數，代表公司有困難去支付債務，造成債務違約。
Levered FCF是減去屬於債權人後得出的FCF，可以簡單先理解為OCF - Interest - Capex。代表股東可以自由運用的現金流。
FCFF vs FCFE
Source: https://twitter.com/QCompounding/status/1661241057466810368

FCF計算

計算FCF只需要2個items: 營運現金流 (OCF) & 資本支出 (Capex)

FCF = OCF - Capex (include acquisition)

OCF = Net Income + non-cash charges + Change in NWC (可參考: 【會計邏輯學】【C/S】現金流量表101)
Capex

買入Tangible & Intangible Assets
~~Acquisition = 買公司 (if we have to exclude growth Capex, we can ignore it)~~
亦有maintenance capex (M.C.)及growth capex (G.C.)等概念。M.C.簡單理解為要維持現有業務生產力需要的資本支出; 而G.C.就涉及業務擴張概念，所以不是必須。但簡單一點，直接把公司在現金流量表中的Capex拿來用就好。

近年，越來越多公司發stock-based compensations (SBC) 給員工 (特別是給R&D部門)來吸引/挽留人才。但SBC會稀釋股東持股份額，所以在計算FCF時，我們會慣性扣除SBC

FCF = OCF - Capex - SBC

【美股世界】【中級: 財報分析】【業績追踪】Shopify (2022Q4)

2022Q4 (2023 Feb)

財報分析

Terrible income statement

💩G&A expense increase by a double!
R&D increased by 60% still acceptable, given lots of new products were rolling out in FY2022
POS Pro & Shopify Plus are 2 key products for the year

2022Q4 (2023 Feb)

財報分析

FY2022 have bought back US$1.5bn shares
Product development expense will be next year focus
⭐️REVg > OPEXg is a good signal

【美股世界】【中級: 財報分析】【業績追踪】Microsoft (update: 2023Q2)

2023Q2 (2023 Jan)

財報分析

損益表

今季的G&A增幅恐佈，上升了63%
由於OPEXg > REVg，所以OP下跌了8.5%
雲業務是MSFT的增長動力，今季收入增長17%；硬件銷售則拖慢公司增長

業務拆解

Productivity & Business Process: LinkedIn及Dynamic是該segment的增長點
Intelligent Cloud: 指的是sever product及雲服務，由Azure支持發展
Personal Computing: Windows OEM及手機拖累增長，但廣告收入是增長亮點

2022Q4 (2023 Feb)

財報分析

SBC佔總收入的17%，不是低比例; 但同時在2022年回購了42億美元股份，相等於5%的市值
2022年OCF只是輕微上升
Capex下跌了22%
在2022年經濟受考驗時，公司下調了G&A的支出，十分正面
Non-transaction OpEx fell 6% YoY vs. double digit growth we had seen in 2021 & early 2022
YoY EBIT, net income and cash flow margins improve

2023Q1 (2023 Feb)

財報分析

Overview

收入增速不高，全年只有8%增長
營運收入錄得7%下跌，代表OPEX增速>收入增速
自由現金流下跌超過8成

【美股世界】【中級: 財報分析】Amazon & Google

前言

【美股/ 港股世界】系列，主要分為3個等級，第一等級是基本面研究，第二等級是財務報表分析，第三級是估值計算。

今次會先以Amazon & Google示範財務報表有那個地方要留意。如果希望重溫3張報表基本知識，可參考:

看報表有一個簡單技巧，就是只留意變化最大的items，其他全部不理，就可以15分鐘看完一份業績。

Amazon

【價投深得】初學者在股票投資中的錯誤

沒有投資策略

在最初接觸投資時，股票選擇完全基於電視/YouTube的"基金經理"分析和媒體炒作。
我今天的策略側重於商業品質：

Moat
Management
安全邊際
高獲利率
優秀的ROC

基於情緒進行買賣

過去常常在快速獲得10-20% 收益后就賣掉股票，結果發現這些股票在一到兩年內猛增100-300%。
我過去常常在股票下跌10-20%後就賣掉，結果發現它們反彈並表現良好。

因為股票便宜而買入

我過去經常用網上的股票篩選器，篩選PE值最低的股票。 PE值為1的原因是便宜。
今天，我只會買入擁有高商業品質和公平價格的公司，而不是相反。

購買昂貴的炒作股票

每一年都會有不同的投資主題。2020年是「Ark股神」、2021年是「Bitcoin」、2022年是「Metaverse」。常常買入金融媒體推銷的股票，而不看基本面。

過於頻繁地進出市場交易

以往，常常誤解用技術分析去判斷出入市時間會最大化我的回報。結果則是，每日看盤，一有風吹草動就會調整股票倉位，半年累積下來的盈利短短2星期就會消失。

每當你認為市況會轉向，通常都不會轉向

建議真的是在"賭轉向"時，把下注金額毛減少一半，因為你有超過50%的機會失敗。

太留意高股息率

10% yield 優於 1% yield? 股息在逆經濟周期時會被削減，屆時股價會下跌。

2023年2月5日星期日

【業績追踪】Amazon (update: 2022Q4)

2022Q4 (2023 Jan)

管理層預計AWS增長於下季預計只有15%(mid-teens)增長，意味著正在向 Google 和 Microsoft 失去市場份額
所有規模的企業都評估了優化其雲計算開支的方法
AWS 在 2022 年第 1 季度報告了 35.3% 的營運利潤率，而在 2022 年第 4 季度，其下降至 24.3%

亞馬遜Prime Video已被證明是加強Prime會員參與度和新Prime會員獲取的驅動力
資本支出增長會變慢，代表零售業務利潤率將會上升，及FCF有機會出現轉正
FCF暫時仍為負數

AMZN's FCF 2022年暴跌

主要是因為物流運送網路增長快速(2年內增長2倍，現在「最後一公里」運送(last-mile delivery)規模跟UPS相約)，但預計之後在這方面的資本支出會減少
營運資本(Working Capital)因為供應鏈問題影響為負數

2023年5月13日星期六

前言

1. B/S質素變差

2. 商譽佔比過高

3. 毛利率變差

4. 過高的Stock Based Compensation (SBC)

5. 利潤遠高於自由現金流

2023年4月14日星期五

概念介紹

模型可以分成4個部分

第一、基本資料

2023年4月10日星期一

導言

2023年3月17日星期五

Non-GAAP

Non-GAAP EBITDA

2023年3月16日星期四

目的

解讀

2023年3月9日星期四

FCF定義

FCF計算

2023年2月16日星期四

2022Q4 (2023 Feb)

財報分析

2022Q4 (2023 Feb)

財報分析

2023年2月14日星期二

2023Q2 (2023 Jan)

財報分析

2022Q4 (2023 Feb)

財報分析

2023Q1 (2023 Feb)

財報分析

2023年2月11日星期六

前言

Amazon

2023年2月10日星期五

2023年2月5日星期日

2022Q4 (2023 Jan)

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2022Q4 (2023 Jan)

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