2023年3月9日星期四

【會計邏輯學】【C/S】自由現金流 (Free Cash Flow)

FCF定義

  • FCF = 有多少現金可以用來返還給股東 (e.g. 派股息、回購)或幫助公司發展。
    • FCF重要是因為他顯示了公司有沒有足夠的現金去維持現有的營運狀態及增長。同時，+ve FCF更讓公司有權將現金以股息等方法回饋股東。
    • 國外投資人經常強調「Capital Allocation」，簡單來說就是如何運用FCF。
  • 如果FCF持續一段時間是負數，代表公司有困難去支付債務，造成債務違約。
  • Levered FCF是減去屬於債權人後得出的FCF，可以簡單先理解為OCF - Interest - Capex。代表股東可以自由運用的現金流。
  • FCFF vs FCFE 
    Source: https://twitter.com/QCompounding/status/1661241057466810368


FCF計算

  • 計算FCF只需要2個items: 營運現金流 (OCF) & 資本支出 (Capex)
    • FCF = OCF - Capex (include acquisition)
      1. OCF = Net Income + non-cash charges + Change in NWC (可參考: 【會計邏輯學】【C/S】現金流量表101)
      2. Capex
        • 買入Tangible & Intangible Assets
        • Acquisition = 買公司 (if we have to exclude growth Capex, we can ignore it)
        • 亦有maintenance capex (M.C.)及growth capex (G.C.)等概念。M.C.簡單理解為要維持現有業務生產力需要的資本支出; 而G.C.就涉及業務擴張概念，所以不是必須。但簡單一點，直接把公司在現金流量表中的Capex拿來用就好。
  • 近年，越來越多公司發stock-based compensations (SBC) 給員工 (特別是給R&D部門)來吸引/挽留人才。但SBC會稀釋股東持股份額，所以在計算FCF時，我們會慣性扣除SBC
    • FCF = OCF - Capex - SBC 


得出FCF之後可以作以下用途

  1. 相對估值: P/FCF
    • 跟P/E、P/S用法類似，數字越低，性價比越高。
    • 自由現金流收益率 (FCF/P) 

      • 自由現金流量收益率（FCF yield）是將每股自由現金流量與每股股價進行比較，類似於股息收益率（1/PE）。
      • 部分投資者認為它代表了公司的真實盈利能力。
      • FCF Yield = FCF per share / Price per share
      • 數值愈大，愈值得買入。
  2. 自由現金流率 (FCF margin ＝FCF/Sales)
    • 這有助於以相同標準比較不同公司的自由現金狀況。我們可以獲得關於公司在自由現金流方面的效率。
    • 亦可用於作DCF估值。越高的FCF margin，在所有factor都是constant的情況下，理論上應獲得更高的DCF估值 (valuation premium，估值獎勵)
  3. 絕對估值: DCF
  4. FCF轉換率 = FCF/Net Earnings
    • 如果比率常常偏高/偏低，或波動十分大，代表公司的利潤質素較低。大型企業3M Company視FCF轉換率其中一個重要的metrics。


FCF修飾方法

  • Excessive SBC sometimes make a company looks like they are able to generate more FCF than it truly can. 
  • Agreeing not to pay the invoices until the year end with suppliers, giving other benefits to them. 
    • e.g. ZBRA US Equity


FCF調整


EBITDA vs FCF

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References

2. What you need to know about free cash flow (Source: https://qualitycompounding.substack.com/p/what-you-need-to-know-about-free)
3. What do you normalize for FCF? (Source:
6. FCF can be distorted in many ways (Source: https://twitter.com/stonkmetal/status/1647136906361163776)